Nakamoto bán Bitcoin để trả nợ, nhưng gánh nặng 60 triệu USD vẫn còn đó

Họ bán 600 BTC. Thu về 48 triệu USD. Nhưng khoản nợ 60 triệu USD đáo hạn vào tháng 12 vẫn còn nguyên. Đây không phải là một bài toán hóc búa. Đây là dấu hiệu cho thấy mô hình Bitcoin Treasury đang lặp lại sai lầm của các nền tảng cho vay tiền điện tử đã sụp đổ. Nakamoto, công ty sở hữu Bitcoin Magazine, vừa công bố báo cáo tài chính quý II. Con số ấn tượng nhất: lỗ ròng 133 triệu USD. Nhưng con số đáng lo ngại nhất: 85% lượng Bitcoin của họ đang bị cầm cố. Và chỉ 14,8% còn lại là tự do. Hãy nhìn vào bảng cân đối kế toán. Tổng cộng 4.467 BTC, trị giá khoảng 261,5 triệu USD tại thời điểm báo cáo. Trong đó, 3.805 BTC đã được gửi đến Kraken làm tài sản thế chấp cho một hạn mức tín dụng trị giá 210 triệu USDT. Sau khi trả 45 triệu, dư nợ còn 165 triệu USDT. Khoản vay này có cấu trúc phân kỳ: 60 triệu đáo hạn vào tháng 12 năm nay, 105 triệu còn lại đến tháng 6 năm 2027. Điều đầu tiên tôi nhận thấy là sự thiếu minh bạch. Công ty không tiết lộ tỷ lệ thế chấp duy trì hoặc ngưỡng thanh lý. Điều này có nghĩa là chúng ta không thể tính toán chính xác mức giá Bitcoin nào sẽ kích hoạt thanh lý. Dựa trên kinh nghiệm kiểm toán của tôi, đây là một tín hiệu cảnh báo lớn. Trong thế giới DeFi, mọi thông số đều được công khai trên smart contract. Nhưng ở đây, chúng ta đang ở trong một hộp đen. Phân tích kỹ thuật cho thấy đây không phải là một đổi mới giao thức. Đây là tài chính có cấu trúc truyền thống được áp dụng cho tài sản Bitcoin. Rủi ro tập trung vào ba điểm: sự phụ thuộc vào Kraken với tư cách là bên giám sát và thanh lý, sự bất cân xứng thông tin giữa công ty và cổ đông, và cơ chế lãi suất thay đổi theo tỷ lệ thế chấp. Lãi suất là 7,75% nếu duy trì ít nhất 2.000 BTC thế chấp, nhưng sẽ tăng lên 8% nếu thấp hơn. Một thiết kế khuyến khích vay nợ nhiều hơn, không phải giảm đòn bẩy. Nakamoto đã phải bán 600 BTC với khoản lỗ 20 triệu USD. Số tiền thu được khoảng 48 triệu USD, nhưng điều này chỉ giải quyết một phần vấn đề. Tài sản tự do của họ, bao gồm 662 BTC không thế chấp và 19,1 triệu USD tiền mặt, tổng cộng khoảng 57,8 triệu USD. Con số này chỉ đủ để trang trải 96,3% khoản nợ 60 triệu USD sắp đến hạn. Thiếu hụt khoảng 2,2 triệu USD. Một khoảng cách nhỏ, nhưng trong bối cảnh thị trường đi ngang, nó có thể là dấu hiệu của một vấn đề lớn hơn. Điểm mù mà hầu hết các bài phân tích bỏ qua là việc Nakamoto đã giải phóng các hợp đồng phái sinh phòng ngừa rủi ro. Việc này tạo ra khoản lãi 48 triệu USD, nhưng đồng thời khiến công ty hoàn toàn không được bảo vệ trước biến động giá Bitcoin. Nếu giá giảm 20%, tỷ lệ LTV (vay trên giá trị tài sản) sẽ tăng từ 63% lên gần 79%, rất gần với ngưỡng thanh lý không được tiết lộ. Và vì hầu hết Bitcoin đã bị khóa, khả năng bổ sung tài sản thế chấp là rất hạn chế. Bây giờ, hãy nói về điều mà không ai muốn nói: bên cho vay là Empery, một quỹ chuyên đầu tư vào các tình huống đặc biệt và tài sản xấu. Đây không phải là một ngân hàng thân thiện. Đây là một tổ chức kiếm tiền từ việc tái cấu trúc nợ và thanh lý tài sản. Trong tay họ, khoản vay 60 triệu USD của Nakamoto không phải là một khoản đầu tư, mà là một cơ hội. Nếu Nakamoto vỡ nợ, Empery có thể yêu cầu thanh lý 3.805 BTC thế chấp, gây áp lực giảm giá lên thị trường và tạo ra một vòng xoáy tiêu cực. Câu chuyện này không chỉ về Nakamoto. Đây là một bài kiểm tra cho toàn bộ ngành công nghiệp Bitcoin Treasury. MicroStrategy đã chứng minh rằng việc nắm giữ Bitcoin trên bảng cân đối kế toán có thể hiệu quả, nhưng họ sử dụng nợ dài hạn, không có thế chấp có thể thanh lý. Nakamoto đang đi theo một con đường khác: vay ngắn hạn, thế chấp tài sản, và hy vọng giá tăng. Đây chính là công thức đã giết chết BlockFi và Celsius. Liệu thị trường có đang định giá đúng rủi ro này? Có thể không. Nhưng khi khoản nợ 60 triệu USD đến hạn vào tháng 12, chúng ta sẽ có câu trả lời. Và câu hỏi thực sự là: liệu cộng đồng Bitcoin có chấp nhận một công ty Treasury phải bán Bitcoin để trả nợ, hay họ sẽ coi đây là một bài học về sự nguy hiểm của đòn bẩy?